高額囤貨致現(xiàn)金流緊張 龍寶參茸重重風險謀上市

【天地網(wǎng)訊】

　　記者 項義妹 發(fā)自廣州

　　IPO正式開閘，正處排隊的擬上市公司均翹首以待，地處遼寧本溪滿族自治縣的龍寶參茸股份有限公司（以下簡稱“龍寶參茸”）便是其中一員。

　　“目前龍寶參茸已經(jīng)披露了招股書，接下來將等待按照證監(jiān)會的通知，按照正常的流程IPO，具體上市時間還未確定。”6月11日，龍寶參茸董秘辦的張姓證券事務代表向時代周報記者表示。

　　5月初，龍寶參茸披露了招股書，其擬于深交所上市，計劃發(fā)行不超過2667萬股，發(fā)行后總股本不超過10667萬股，保薦機構(gòu)為太平洋證券。

　　龍寶參茸主要從事人參、西洋參、冬蟲夏草等傳統(tǒng)名貴中藥材和中藥飲片的加工、銷售與野山參的種植，公司的主要產(chǎn)品有紅參、白參、高麗參、野山參、西洋參、冬蟲夏草、鹿茸、蛤蟆油、靈芝和石斛等名貴參茸產(chǎn)品。查閱其招股書不難發(fā)現(xiàn)，龍寶參茸此次上市存在諸多風險，包括業(yè)績可能受產(chǎn)品價格下跌及限制三公消費政策影響而下降、原材料種植面積減少而導致供應不足、高額囤貨帶來的現(xiàn)金流緊張等，給其上市之路蒙上了一層陰影。

　　業(yè)績或受限制三公消費政策影響

　　龍寶參茸2011-2013年營業(yè)收入分別為2.48億元、3.36億元和3.78億元，對應扣非后的凈利潤分別為5121萬元、6248萬元和7214萬元，均呈逐年上升趨勢。不過，龍寶參茸的收入和利潤的增長，一方面與公司銷售量增加有關，另一方面也和價格上漲高度關聯(lián)。這主要由于最近幾年，部分參茸產(chǎn)品價格漲幅較大。在采購市場上，西洋參、紅參、冬蟲夏草等原材料價格都出現(xiàn)了較大幅度的上漲，銷售價格也逐年增高，龍寶參茸的主要產(chǎn)品人參、西洋參，自2009年以來價格就呈現(xiàn)恢復性上漲，2013年全年收購價格和銷售價格都同比上漲；另一主要產(chǎn)品冬蟲夏草近年來價格漲幅也較大。

　　除此之外，2013年在限制三公消費的政策影響下，參茸產(chǎn)品中部分高檔產(chǎn)品的銷售量以及以往通過商場等傳統(tǒng)團購渠道采購的產(chǎn)品銷售量也或多或少受到了影響，但公司的大部分產(chǎn)品主要通過醫(yī)藥批發(fā)企業(yè)或走醫(yī)藥流通企業(yè)進行銷售，因此受影響相對較小，但也不排除未來這種影響持續(xù)存在，從而導致公司的產(chǎn)品銷售量大幅度下降的可能。

　　綜合以上兩種情況，由于目前人參、西洋參、冬蟲夏草價格都處于歷史上的高位，如果上述產(chǎn)品未來出現(xiàn)價格下降甚至降幅較大，限制三公消費政策影響持續(xù)存在且逐年加深，或者兩種情況重合出現(xiàn)，都可能導致公司銷售量增幅下滑或者銷售量下滑，凈利潤出現(xiàn)下降的可能，極端情況下不排除當年凈利潤下滑50%以上的可能。

　　此外，報告期內(nèi)，龍寶參茸綜合毛利率總體呈現(xiàn)下降趨勢。2011-2013年來，龍寶參茸的人參毛利率分別為41.48%、35.27%和33.52%，三年來一直下滑。對此，龍寶參茸在招股書中解釋道：“報告期內(nèi)，由于公司擴大了向醫(yī)藥流通類企業(yè)和醫(yī)藥制造企業(yè)客戶的統(tǒng)貨銷售量，而統(tǒng)貨產(chǎn)品相對單獨包裝的產(chǎn)品，毛利率相對較低，從而導致了公司人參類產(chǎn)品的總體毛利率逐年降低。”

　　而冬蟲夏草的毛利率分別為21.93%、25.49%和27.65%。盡管冬蟲夏草的毛利率逐年提高，但由于其毛利率較人參類產(chǎn)品低，且人參類產(chǎn)品相比冬蟲夏草類產(chǎn)品在公司主營業(yè)務收入中所占比重較大，所以公司綜合毛利率呈下滑趨勢。招股書顯示，三年來，龍寶參茸的人參類產(chǎn)品主營業(yè)務收入占比分別為53.12%、48.95%和51.75%；冬蟲夏草類產(chǎn)品主營業(yè)務收入占比分別為31.57%、33.83%和29.48%；而三年來公司綜合毛利率分別為34.18%、31.83%和33.00%，總體下降了1.18%。
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　　原材料供應隱憂

　　人參、西洋參和冬蟲夏草等作為龍寶參茸生產(chǎn)的主要原材料，面臨著供應不足的隱憂，盡管龍寶參茸已建立了自有的野山參種植基地，但前景并不明朗。目前，我國園參的種植仍然以天然的山林坡地為主，短期內(nèi)很難改變伐林種植的現(xiàn)狀，且園參采收后土壤即使經(jīng)處理也需要10到15年才能再次栽參；西洋參雖然已經(jīng)實現(xiàn)大田種植，但是對土壤也有較高的要求，并且采收后的土地也需要休養(yǎng)生息，因此可播種的面積也有嚴格的限制；而野山參對光線、土壤等自然條件的要求更加苛刻，可供選擇的種植山地更是有限。

　　近年來，作為人參主要產(chǎn)區(qū)的吉林省出臺了一系列政策對人參行業(yè)進行調(diào)控，參業(yè)用地的供應面積呈逐年減少趨勢。根據(jù)吉林省農(nóng)委公布的數(shù)據(jù)，2009-2012年，占我國人參產(chǎn)量85%左右的吉林省加強參地資源管理，連續(xù)四年對人參種植面積和產(chǎn)量進行調(diào)控，人參留存面積從6500萬平方米下降到5200萬平方米，留存面積逐年下降，調(diào)整目標控制在4500萬平方米左右。

　　另外，人參和西洋參為多年生的植物，參農(nóng)在種植期間，至少六年內(nèi)只有投入沒有產(chǎn)出，因此需要一定的資金實力，人參、西洋參價格低迷期間，大量參農(nóng)因為投入高于產(chǎn)出而退出種植，也導致了東北三省人參、西洋參種植面積的減少。

　　冬蟲夏草主要分布在我國青海、西藏、四川、云南、貴州、甘肅海拔4000米左右的狹窄地區(qū)，對自然環(huán)境條件要求苛刻，尚無法實現(xiàn)人工種植，因此冬蟲夏草資源有限。目前，我國冬蟲夏草的產(chǎn)量每年為100-150噸。近年來，冬蟲夏草價格上漲迅猛，導致農(nóng)民對冬蟲夏草過度地采挖，使脆弱的高原草原生態(tài)環(huán)境遭到了嚴重破壞，冬蟲夏草資源日漸枯竭，產(chǎn)量下降。

　　人參、西洋參和冬蟲夏草等原材料成本占公司主營業(yè)務成本的90%左右，雖然人參價格上漲導致參農(nóng)種植積極性提高，但短期內(nèi)種植面積不可能有大幅度增長。因此，未來若上述主要原材料產(chǎn)量下降將導致市場供應量減少，采購價格大幅上漲，如果消費者不能夠完全接受終端零售價格上漲，出現(xiàn)零售終端價格上漲幅度低于成本上漲幅度的情形，則可能導致公司參茸產(chǎn)品毛利率下降，從而可能大幅減少公司凈利潤。

　　2011年初，公司子公司龍寶農(nóng)發(fā)出資購買了9960.5畝林地使用權(quán)，建立了自有的野山參種植基地，其中95畝已經(jīng)種植了5-12年生的30萬株野山參。2011年、2012年和2013年，龍寶農(nóng)發(fā)分別播撒了1527畝、1602畝和645畝的野山參籽，未來還將繼續(xù)擴大播種面積。不過，野山參成熟一般從播種到收獲需要12年以上，其間公司需要投入大量的管護精力和費用，回報期較長。受自然條件變化、管理好壞、消費市場認同及消費趨勢的變化等多方面的影響，未來，公司自有基地種植野山參的收益回報存在較大的不確定性，如果未來自然條件或市場環(huán)境出現(xiàn)極端情況，公司存在因此遭受損失的風險。高額囤貨致現(xiàn)金流緊張龍寶參茸大量囤積人參、冬蟲夏草的做法同樣飽受市場人士質(zhì)疑，巨額囤貨使龍寶參茸面臨著現(xiàn)金流緊張程度的加劇。

　　龍寶參茸在招股書中稱，2009年以來，隨著公司生產(chǎn)規(guī)模的擴大和銷售額的大幅增長，根據(jù)市場的需求，公司對原材料的采購量也迅速增加，存貨余額逐年上升。參茸行業(yè)的特殊性在于每年的農(nóng)歷春節(jié)前后是行業(yè)銷售的旺季和最佳時機，此時需要儲備大量的存貨以防止出現(xiàn)市場上無貨可供的局面，而人參一般集中在每年的10月份左右集中上市，冬蟲夏草雖然集中上市時機較早，但處于現(xiàn)金管理及防范價格波動的需要，公司不會大規(guī)模提前采購儲存。

　　因此，以后每年年末在春節(jié)銷售旺季來臨前，公司會大量采購野山參、園參和西洋參、冬蟲夏草等參茸原材料。2011-2013年，龍寶參茸存貨價值分別為10822.87萬元、16574.72萬元和23932.79萬元，上升幅度較大，且“預計隨著公司銷售網(wǎng)絡的持續(xù)擴大以及市場需求的持續(xù)上升，年末存貨余額將會持續(xù)增長”。高額存貨給龍寶參茸帶來的風險是：由于公司期末存貨余額較大，如果人參、西洋參和冬蟲夏草等產(chǎn)品的收購價格及銷售價格出現(xiàn)大幅度下降，或者保管不善，則可能導致計提大額跌價損失準備的風險。此外，龍寶參茸在每年的12月份和次年的1月份大部分采購原材料還導致年末公司經(jīng)營性現(xiàn)金流出較大，從而出現(xiàn)全年經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額較低或者為負數(shù)的情況。2011年、2012年和2013年龍寶參茸經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-3503萬元、598萬元和-136萬元。

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