東阿阿膠：阿膠塊增長回升 業(yè)績望超預期

【天地網(wǎng)訊】

       事項：

       去年12月至今，我們通過實地調研北京、上海、廣州40余家連鎖藥店，針對阿膠市場的競爭格局、終端產(chǎn)品銷售情況進行摸底，以求證市場認為的東阿阿膠2012年會是轉折之年，阿膠塊的銷量開始逐漸回升的趨勢是否存在。

       主要觀點：

       1.公司阿膠塊2012年銷量有望觸底回升，產(chǎn)品開始步入市場恢復期。自2010年、2011年阿膠塊大幅提價以來，消費者流失率已高達一半以上，但隨著近兩年的價格消化和福膠、同仁堂的跟隨提價，市場開始逐漸接受。營銷方面，公司2012年二季度控貨清理渠道導致營收下降，而伴隨著消費旺季的促銷活動(買一斤送125g、送輔料代熬膠等)則帶動了阿膠類產(chǎn)品銷售額大幅回升，三季度銷售收入上漲22%。結合實際調研情況，我們樂觀預計2012年阿膠塊的收入增速約為24%，未來的小幅慢頻提價將是趨勢。消費者持續(xù)回流、以量換價、靈活的銷售策略使阿膠塊的銷售將迎來市場恢復期。

       2.東阿阿膠品牌深入人心，高端化獲得市場認可，衍生品種還看復方阿膠漿。調研顯示，公司品牌市場號召力巨大，產(chǎn)品幾乎涵蓋所有的零售終端。公司近幾年的高端化路線提升了公司產(chǎn)品的護城河，KA藥店的增速高達30%以上。另外，作為獨家品種的復方阿膠漿，面臨基藥目錄擴容和持續(xù)提價預期，在產(chǎn)能不斷釋放的同時未來增速將超過阿膠塊成為公司另一增長點；定位快消品的桃花姬尚處在商超導入期，發(fā)力尚需時日。

       3.阿膠行業(yè)整體增長穩(wěn)定，格局分化初成。伴隨著老年化、健康消費和治未病的觀念越來越深入人心，未來阿膠行業(yè)有望維持20%的增速。行業(yè)來看，隨著東阿帶動的阿膠持續(xù)提價，阿膠行業(yè)競爭格局初步形成：以東阿為龍頭、福牌、同仁堂三強逐鹿的中、高端消費群和以低價策略搶占三強提價后的空余市場的古漢堂、山東華信等平價品牌消費群。其中，更細分來看，“阿膠三國”尤以東阿為主，KA藥店占據(jù)絕對優(yōu)勢；福膠借“歷史和地理”概念與東阿角逐，主要在中型規(guī)模平價藥店展開；同仁堂依靠其遍布全國的專柜自成一體。三強鼎立格局顯現(xiàn)。

       4.投資建議：推薦(維持)。預計2012年公司凈利潤增速22%，阿膠類產(chǎn)品銷售探底回升，同時公司不斷強化阿膠主業(yè)，行業(yè)龍頭地位難以撼動，品牌優(yōu)勢和資源稀缺性長期利好公司發(fā)展。2012-2014年EPS為1.60元、2.06元和2.52元，對應的PE分別為30X/23X/19X。給予“推薦”評級，近期目標價52元。公司2013年業(yè)績有望持續(xù)回升，建議長期關注。

       風險提示：

       1.阿膠塊未來提價超預期帶來的消費萎縮風險。

       2.阿膠衍生品推廣不達預期風險。

       3.驢皮等原材料漲價侵蝕毛利率的風險。（華創(chuàng)證券）

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