同仁堂科技業(yè)績(jī)暴雷背后：孢子粉滯銷減值計(jì)提風(fēng)險(xiǎn)高企 大單品增長(zhǎng)乏力安宮牛黃獨(dú)木難支

　　近日，同仁堂(41.400, 0.80, 1.97%)科技披露了2023年全年業(yè)績(jī)。公告顯示，報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收67.73億元，較去年同期增長(zhǎng)13.04%;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)9.92億元，相比去年同期下降0.93%。從全年業(yè)績(jī)來(lái)看，同仁堂科技整體表現(xiàn)為增收不增利。

　　值得關(guān)注的是，公司全年業(yè)績(jī)?cè)鏊俅蠓陀谥袌?bào)數(shù)據(jù)，反差之大堪稱暴雷。中報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2023年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收39.46億元，同比增長(zhǎng)30.91%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.68億元，同比增長(zhǎng)15.65%。

　　同仁堂科技業(yè)績(jī)出現(xiàn)大幅下滑的原因主要在于并表子公司同仁堂國(guó)藥的業(yè)績(jī)“變臉”。2023年上半年，同仁堂國(guó)藥實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.52億元，同比增長(zhǎng)29.51%;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.45億元，同比增長(zhǎng)23.95%。

　　而年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，同仁堂國(guó)藥全年?duì)I收非但未增長(zhǎng)，反而同比下降11.83%，凈利潤(rùn)也同比大幅下降16.33%。從股權(quán)關(guān)系看，同仁堂科技持有同仁堂國(guó)藥38.05%的股權(quán)，公司營(yíng)收規(guī)模雖遠(yuǎn)高于同仁堂國(guó)藥，但利潤(rùn)規(guī)模較小，因此同仁堂國(guó)藥利潤(rùn)暴雷對(duì)同仁堂科技的利潤(rùn)表現(xiàn)造成顯著影響。

　　對(duì)于業(yè)績(jī)跳水，同仁堂國(guó)藥曾在公告中表示，主要由于疫情后市場(chǎng)實(shí)際情況及需求與預(yù)期存在一定偏差，在2023年于中國(guó)內(nèi)地的部份分銷商尚在消化本集團(tuán)自有產(chǎn)品的庫(kù)存，影響了本集團(tuán)自有產(chǎn)品于中國(guó)內(nèi)地的銷售收入。

　　結(jié)合公司發(fā)展動(dòng)向來(lái)看，相關(guān)產(chǎn)品主要是指靈芝孢子粉系列產(chǎn)品。2022年底疫情放開，經(jīng)銷商大量進(jìn)貨靈芝孢子粉補(bǔ)充庫(kù)存，導(dǎo)致高基數(shù)。2023年實(shí)際經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇略有落差，經(jīng)銷商持續(xù)消化庫(kù)存，進(jìn)貨需求銳減。簡(jiǎn)而言之，就是公司此前向分銷商壓了太多貨物，但銷售情況并不理想，分銷商庫(kù)存過(guò)高，已無(wú)力繼續(xù)壓貨。

　　在淘寶、京東等電商平臺(tái)搜索同仁堂靈芝孢子粉，選擇銷量最高的商品，評(píng)價(jià)中有諸多投資者反應(yīng)收到臨期產(chǎn)品。據(jù)悉，同仁堂靈芝孢子粉保質(zhì)期為24個(gè)月，而上述評(píng)價(jià)時(shí)間為2024年3月。由此推算，目前各大主流平臺(tái)銷售的同仁堂靈芝孢子粉中，有相當(dāng)一部分是2022年下半年生產(chǎn)。

　　而據(jù)同仁堂科技2023年年報(bào)顯示，在銷售不暢，大量商品即將過(guò)期的情況下，同仁堂國(guó)藥并未對(duì)相關(guān)存貨進(jìn)行減值計(jì)提。2023年，同仁堂國(guó)藥存貨跌價(jià)準(zhǔn)備計(jì)提僅32.7萬(wàn)元。這也為同仁堂國(guó)藥、同仁堂科技未來(lái)業(yè)績(jī)表現(xiàn)埋下了隱患。

　　同時(shí)，同仁堂科技應(yīng)收賬款賬齡結(jié)構(gòu)也出現(xiàn)顯著惡化。兩年至三年期應(yīng)收賬款由2022年的470.8萬(wàn)元激增至5547.5萬(wàn)元，減值計(jì)提風(fēng)險(xiǎn)已凸顯，公司利潤(rùn)或?qū)⑦M(jìn)一步承壓。

　　如果剔除同仁堂國(guó)藥的影響，僅看同仁堂科技其余業(yè)務(wù)，情況或同樣不容樂(lè)觀。剔除同仁堂國(guó)藥業(yè)績(jī)后，公司營(yíng)收、凈利潤(rùn)雖實(shí)現(xiàn)小幅增長(zhǎng)，但總資產(chǎn)收益率仍不足5%，低于行業(yè)均值及中位數(shù)。Wind數(shù)據(jù)顯示，2020年-2022年，73家A股上市中藥公司總資產(chǎn)收益率加權(quán)均值分別為21%、7.99%、12.17%;中位數(shù)分別為6.7%、7.38%、5.81%。

　　手握安宮牛黃丸這一高毛利王牌品種，總資產(chǎn)收益率仍低于行業(yè)水平的背后，是公司大單品增長(zhǎng)乏力。

　　具體到產(chǎn)品，從歷年數(shù)據(jù)來(lái)看，由于公司在歷年定期報(bào)表中均未披露各主導(dǎo)品種銷售額，僅披露年度同比增速，因而無(wú)法獲得具體銷售額數(shù)據(jù)。以2020年作為基準(zhǔn)，經(jīng)計(jì)算公司各主導(dǎo)品種增長(zhǎng)情況如下圖。

　　其中，六味地黃丸、西黃丸銷售額均不及2020年同期，年復(fù)合增長(zhǎng)率大于5%的僅有生脈飲口服液系列、阿膠系列、感冒清熱顆粒系列產(chǎn)品。

　　值得關(guān)注的是，感冒清熱顆粒系列產(chǎn)品銷售額同比增速已經(jīng)由2023年上半年的158.11%銳減至2023年年報(bào)中的27.42%。2023年是流感等呼吸系統(tǒng)疾病的高發(fā)年，但感冒清熱顆粒增速已出現(xiàn)明顯放緩，后續(xù)能否維持增長(zhǎng)有待觀察。

　　而阿膠系列產(chǎn)品能保持高于5%年復(fù)合增長(zhǎng)率的原因?qū)嶋H上源于過(guò)去的低基數(shù)。據(jù)華泰研究測(cè)算，同仁堂科技阿膠系列產(chǎn)品于2016年-2020年量?jī)r(jià)齊跌，2020年銷售額約2.14億元，遠(yuǎn)低于2016年的6.93億元。

　　唯一保持較高增速的只剩下生脈飲口服液系列產(chǎn)品，但相關(guān)產(chǎn)品營(yíng)收規(guī)模較小，雖增速可觀，但“小馬難拉大車”，能否成為公司新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)仍需時(shí)間驗(yàn)證。

　　值得一提的是，上述各產(chǎn)品在2023年年報(bào)數(shù)據(jù)中披露的增速數(shù)據(jù)均顯著低于中報(bào)數(shù)據(jù)。

　　2023年上半年，同仁堂科技感冒清熱顆粒系列銷售收入較上年同期增長(zhǎng)158.11%、生脈飲系列銷售收入較上年同期增長(zhǎng)70.86%、阿膠系列銷售收入較上年同期增長(zhǎng)55.88%、金匱腎氣丸系列銷售收入較上年同期增長(zhǎng)22.78%、牛黃解毒片系列銷售收入較上年同期增長(zhǎng) 13.36%、六味地黃丸系列未披露。

　　而2023年全年，生脈飲口服液系列銷售額較上年同期增長(zhǎng)70.63%、感冒清熱顆粒系列銷售額較上年同期增長(zhǎng)27.42%、牛黃解毒系列銷售額較上年同期增長(zhǎng)8.58%、六味地黃丸系列銷售額較上年同期增長(zhǎng)8.04%、阿膠系列銷售額較上年同期增長(zhǎng)6.98%、金匱腎氣丸系列銷售額較上年同期下降0.92%、西黃丸系列銷售額較上年同期下降15.55%。

　　因此，無(wú)論從過(guò)去一年，還是更長(zhǎng)的時(shí)間維度來(lái)看，同仁堂科技各主導(dǎo)品種均已出現(xiàn)增長(zhǎng)乏力跡象。歷年年報(bào)中，公司均為披露王牌品種安宮牛黃丸的銷售情況，但作為同仁堂的“臺(tái)柱子”品種，應(yīng)該并不愁賣，能夠?yàn)楣痉€(wěn)定帶來(lái)可觀利潤(rùn)。

　　但是，隨著近年來(lái)牛黃價(jià)格的上漲，同仁堂科技的毛利率、凈利率顯著承壓。其中，毛利率已由2019年的45.9%下降至2023年的42.04%，凈利率由2019年的16.56%下降至14.65%，毛利率及凈利率均創(chuàng)下近五年來(lái)的新低。